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　　雛鷹農牧是國內大型綜合性養殖公司，屬于農業產業化的*重點龍頭企業，具有包括飼料生產、種豬繁育、生豬養殖、種蛋生產、雞苗孵化，技術研發、疫病防治等在內的一整套完善的產業鏈，產品銷售市場遍布全國多個省市及地區。近日，雛鷹農牧已公布了2010年度財務報告，經過分析，我們認為公司在盈利能力、償債能力和運營能力等各方面均表現優異，并且具有極好的成長性和后續增長潛力。

　　主業貢獻突出

　　可持續盈利能力表現優異

　　公司2010年度實現凈利潤1.23億元，同比增加39.24%，近3年的年復合增長率達到40.27%，公司處于持續的高速發展期，然而，雛鷹農牧的增長能力可持續性如何？對此，我們可以從三個角度來分析：

　　首先，從公司的盈利結構來看，公司的主營業務利潤為11,143萬元，占利潤總額的比例達到了90%左右，而可持續性較差的營業外收支凈額僅為1276.94萬元，僅占全部利潤的比重為10%，這說明公司實現的利潤主要來自可持續能力較強主營業務，從而具有較好的可持續性；其次，公司近幾年的高速增長都是在資金極度緊缺的情況先實現的，通過上市，公司順利獲得了大規模擴張所急需的資金，資金瓶頸問題得到了有效解決。現在距離公司IPO上市時才幾個月的時間，公司的許多募投項目尚在建設當中，隨著募投項目逐步投產，預計公司的產能將會大規模釋放，屆時，雛鷹農牧的利潤也將呈現爆發式增長。因此，雛鷹農牧高速增長的主升浪并未到來，真正的高速增長還要看未來幾年；再次，隨著募投項目的逐步投產，公司的產業鏈會進一步完善，產品結構也將更加合理，完善的產業鏈和更加合理的產業結構也會進一步增強公司成長性和可持續盈利能力。

　　雛鷹農牧近幾年營業利潤及凈利潤情況

　　資料來源\公司財務報告 圖2：雛鷹農牧主業突出

　　資料來源\公司財務報告

　　營業收入高速增長，

　　公司業績表現強勁

　　憑借銷售數量的持續增長以及商品仔豬和二元種豬的良好銷售，雛鷹農牧2010年全年獲得了非常可喜的業績水平。公司2010年實現營業收入6.83億元，比上年增長了26.22%，近兩年的復合增長率達到了36.95%，業績增長呈現出了非常良好的發展勢頭。從分產品銷售結構來看，報告期內公司銷售商品仔豬43.64萬頭，實現營業收入2.68億元；銷售二元種豬2.92萬頭，實現收入0.51億元；銷售商品肉豬19.93萬頭，實現收入2.54億元；銷售雞苗1260.83萬羽，實現收入0.19億元；銷售種蛋5675.13萬枚，實現收入0.66億元；銷售肉雞（淘汰種雞）79.56萬只，實現收入0.23億元。

　　從公司的收入結構可以看出，豬產業依然是公司營業收入的主要來源，占到全部收入的85%左右。突出的主業一方面有利于保證公司業績的穩定性和成長性，另一方面也從側面反映了公司決策層清晰的發展思路：將大部分資源和精力投入到自己最擅長的生豬養殖及相關產業，以做強做大主業。而部分養雞產業則可以在豬行業處于周期性低谷時貢獻部分利潤，以平滑養豬產業行業周期性特點帶來的風險。

　　雛鷹農牧近幾年營業收入增長較快

　　資料來源\公司財務報告

　　“雛鷹模式”

　　創造生豬養殖高毛利時代

　　從公司2010年度的利潤表可以看出，雛鷹農牧的綜合毛利率為25.67%，大幅高于行業平均水平，其中，二元種豬的毛利更是達到了49.51%。然而，雛鷹農牧之所以能夠獲得遠高于同行其他企業的毛利水平，這在很大程度上要歸功于公司獨一無二的“雛鷹模式”。

　　公司在傳統的“公司+基地+農戶”的養殖模式上進行了深化，創新性的建立了具有豐富內涵和特色的雛鷹模式，以長期積累的農戶信賴關系為基礎，將科學養殖流程與農戶經驗緊密結合起來，以“各擔其責、優勢互補、共享成果”的理念，在統一管理的基礎上，充分發揮農戶積極性，實現合作共贏，使公司與農戶構成統一的雙重利益主體（農民只需向公司交1-2萬元的保證金，而豬仔、飼料、藥品疫苗以及最后的售豬全部由公司解決，這些中間環節恰恰是農民自己養豬的弱勢，不僅如此，公司還為農戶提供一定保底利潤，解除他們的后顧之憂）。在這種情況下，農戶為了實現自身的利益必然會主動提高養殖效率，正因為如此，公司目前的配種成功率已經非常高，達到了92%以上，每頭母豬的產仔率10.7個左右，存活率為96.2%-96.8%，流產率低于同行2.5個百分點。對于公司來說，將養殖環節交由農戶完成，自己則可以集中精力做好采購、技術研發、銷售等環節的工作，憑借其完善的產業鏈和成熟的采購渠道，并通過種豬自主繁育，藥品統一采購、飼料自主加工等手段取得低成本優勢，最終獲得較高毛利水平。

　　除了創造高毛利水平外，“雛鷹模式”還有著以下三個重要優勢。首先，“雛鷹模式”能夠有效保證豬肉的質量與安全。由于農戶要加盟雛鷹就必須遵守雛鷹的各項約束，公司可以對養殖環境和使用的飼料進行統一規定，對養殖過程進行統一管理，并派出專業的養殖人員對農戶進行管理和監督。這種模式*程度地保證了公司出產豬肉的質量與安全，能夠有效防止如近期被媒體曝光的“瘦肉精”事件以及其他豬肉安全情況；其次，“雛鷹模式”有利于公司的快速擴張。“雛鷹模式”實際上就是有保底有產權的“公司+農戶”模式，本質是公司承擔市場風險，農戶承擔養殖風險，公司管理只需對技術人員進行管理即可，農戶會自覺盡責養好豬，使得管理大大簡化，有利于內部迅速復制，能夠輕資產快速擴張；再次，"雛鷹模式"還結合了物理隔離和技術防疫的優勢，在實現規模經營的基礎上將公司疫情風險降到最低。

　　進軍“生態養殖”，

　　搶占高端豬肉市場制高點

　　隨著我國居民生活水平的提高，“飲食健康”和“飲食養生”的理念也得到了人們前所未有的重視。作為我國居民飯桌上不可或缺的主要食品，豬肉的安全與健康不可避免地成為消費者最為關心的問題。在人們對于豬肉品質的要求也越來越高的市場環境下，生態豬以其營養價值高、無公害等品質獲得了消費者的廣泛歡迎。隨著國內居民收入水平的不斷提高，預計生態豬有望成為我國未來豬肉市場的主要消費產品之一，市場空間巨大，具有極為廣闊的發展前景。跟據相關預測，市場大概有20%的人群將可能成為高端生態豬肉的潛在消費者，其中主要包括具有經濟實力的人群和小孩，因為多數小孩是獨生子女，父母對小孩的身體健康尤其重視，對他們所吃豬肉的安全性和健康性自然也有更高的要求。高端生態豬肉因無抗生素、安全且健康，必然被這些潛在購買者所重視，盡管高端生態豬肉的價格預計要比普通豬貴3倍左右，預計還是會受到部分消費者的青睞。

　　鑒于目前我國生態豬的養殖規模化程度還比較低，在現階段大規模發展生態養殖存在著非常好的市場機遇。因此，為大力發展生態養殖，迎合人們對無公害生豬產品的需求，雛鷹農牧已經把大規模發展生態養殖，逐步擴大在高端肉制品領域的市場份額提升到了公司“長期發展戰略”的高度。為此，公司于2011年1月份與三門峽市人民政府簽署了《生態養豬項目投資合作意向書》。根據意向書的內容公司擬在三門峽市所轄縣市投資40億元左右建設生態養豬項目基地以及之配套的生豬屠宰加工廠、種豬場、飼料加工廠等，項目占地面積約40萬畝，主要以荒山、荒坡、荒地為主。三門峽市地處河南省豫西地區，植被茂密、氣候宜人，自然生態環境優越，且轄區內荒山、荒坡、荒地面積較大，是進行無公害生態豬養殖的理想之地。

　　和一般的生態養豬不同，雛鷹農牧采用的是利用荒山、荒坡、荒地對豬群進行野外放養，這種方式是對傳統圈養模式的突破和創新，創造了發展無公害生豬產品的新途徑。

　　行業整合

　　將為公司帶來歷史性發展機遇

　　由于飲食文化的原因，一直以來豬肉都是我國肉類消費中*的品種，在整個肉類消費的比重占到60%以上。巨大的市場容量吸引了大量的人員和資金投入到了生豬養殖行業，但這也不可避免地帶來了一系列的問題，行業集中度過于分散就是其中之一。

　　目前我國生豬養殖還是以散養方式為主，大部分養殖企業規模偏小，抵抗周期性風險的能力非常弱，從而導致了豬肉市場的價格波動較為劇烈，豬肉制品的質量安全也很難保證。對比其他畜禽養殖行業，豬養殖產業是所有子行業最為分散的，雞、鴨產業中的行業領先者都已經達到5-10%的市場份額，而養豬行業中*的龍頭企業市場占有率也不到1%，1000頭以上的規模養殖僅占生豬養殖的18.2%左右，10萬頭以上規模的企業更是鳳毛麟角。出于國家穩定供給、集中監控以及行業自身發展的需要，我國生豬養殖行業規模化程度亟待提高，預計行業整合將是未來5年-10年我國是生豬養殖業的必然發展趨勢。我們認為，未來幾年行業集中趨勢的客觀存在，無疑為雛鷹農牧等資本實力強、產業鏈較為完整的大型生豬養殖企業帶來了歷史性發展機遇，只要抓住機遇，公司今后的發展空間將會變得更為廣闊。